2024年，铝价经历了一波显著的起伏。年初，受美联储降息预期延迟的影响，市场情绪低迷，加之春节长假前后供需疲软，铝价迅速下滑至18500元/吨的支撑位。然而，随着美联储降息预期的增强、美国经济数据的改善、国内消费刺激政策的持续，以及铝市基本面在年后逐步稳固，铝价在多头资金的推动下强劲反弹，一度逼近年内高点22000元/吨。

然而，当铝价位于年内高位时，下游需求明显放缓，国内外库存累积，导致铝价在冲高后出现长上影，并进入了为期一个季度的下跌通道。进入三季度，美国经济数据表现不佳，国内政策虽持续释放利多信号，但实际效果未能达到预期，市场对全球经济衰退的担忧加剧，铝价在情绪共振下下跌至19200元/吨附近，已低于电解铝生产的完全成本平均线。随着核心成本的上升和传统旺季消费预期的提振，铝价再度走强，试图突破22000元/吨的前期高点。然而，特朗普政府上台后刺激美元走强，并发言表示将对华出口征税，导致内需市场消费前景存在不确定性，铝价因此回落到20500元/吨附近，并保持低位震荡。

供应端方面，电解铝的核心成本持续上升。国内铝土矿高度依赖进口，依存度高达55%，主要进口国为几内亚和澳大利亚。截至2024年12月10日，几内亚铝矿CIF报价同比上涨42%，达到100美元/吨；澳洲铝矿CIF报价同比上涨50%，为78美元/吨。铝土矿成本的上升推高了氧化铝的冶炼成本，截至12月11日，全国氧化铝平均现货报价达到5923元/吨，尽管涨幅较前期有所放缓，但仍处于高位。海外氧化铝价格在经过高价调整后迅速回落，但进口补充依旧有限，氧化铝供应偏紧，支撑其价格高位运行，进一步推高了电解铝的冶炼成本。

图为氧化铝进口盈亏（单位：元/吨）

据市场调研，中国电解铝行业的即时理论生产总成本（含税）约为21100元/吨，电解铝即时利润亏损接近800元/吨，目前已有超过30%的电解铝厂家因生产成本高企而陷入亏损。截至2024年11月底，我国电解铝建成产能为4528.85万吨，运行产能为4393万吨，产能利用率为97.59%。在电解铝产能4550万吨的天花板限制下，后续产能增长空间有限。尽管部分地区因高成本和电力限制等因素有减产检修的情况，但对整体产能影响不大。电解铝保持高产，但更多转化为铝水不落地直接铸棒、铸合金，相对可交割铸锭的消化压力较轻。

需求端方面，年内表现难超预期。截至2024年10月底，电解铝初级产品下游开工率情况明显分化。铝杆、铝板带箔等产品的开工率高出往年同期水平，而铝型材的开工率则表现不及预期。传统用铝消费疲软，但电力基建和新能源消费为铝市提供了支撑。年内初级铝制品出口情况表现良好，主要得益于特朗普新政府表示将更新对华关税政策的内容，以及国内发布的《关于调整出口退税政策公告》取消了铜铝材产品的出口退税。这导致了11月出现了抢出口现象。然而，进入12月，电解铝社会库存的去化节奏明显放缓，叠加临近跨年淡季消费的影响，铝市需求在进入农历新年前难有超预期表现。

图为电解铝社会库存（单位：吨）

综合以上分析，我们认为，从供应端来看，铝土矿和氧化铝现货报价的上升推高了电解铝冶炼生产的核心成本，为铝价提供了强支撑。尽管电解铝开产产能已接近天花板，增量难以期待，但供应仍保持高位。铝水比例的增加使得可交割铸锭的压力不大。从需求端来看，11月的抢出口现象明显，但在淡季消费的影响下，12月铝锭社会库存低位或出现累积。铝市需求在进入农历新年前难有超预期表现。短期内，铝价可能受需求拖累而偏弱震荡，但下方空间有限。中长期来看，铝价重心在核心成本上升的牵引下已完成上移，价格下方支撑位在19800～20000元/吨之间。上方空间需要等待后续需求消费预期抬头后提供指引。

（作者单位：广州期货）（文章来源：期货日报）