近年来，黑色系受地产拖累，需求转弱，供需结构长期处于宽松状态，形成弱现实格局。同时，政策预期持续增强，期货市场表现强于现货，合约价格往往呈现近弱远强的Contango结构。在此背景下，铁矿石现货价格相对坚挺，基差虽较过去几年收窄，但仍保持正值。基于产能扩张周期，铁矿石远月合约整体弱于近月合约，多数时间呈现Back结构，提供了正向套利机会。

　　铁矿石正向套利趋势显著

　　相较于螺纹钢等其他黑色系品种，铁矿石现货价格更加坚挺。一方面，我国铁矿石高度依赖进口，澳大利亚和巴西的进口依赖度超过80%，国内市场定价权有限。另一方面，铁矿石海外产能持续扩张，远月供需结构相比近月更为宽松，因此铁矿石合约间存在近强远弱的正向套利空间。

　　这一特点在5月与9月合约、9月与1月合约的历史价差波动中尤为明显。黑色系在“金三银四”和“金九银十”的传统旺季，受终端需求拉动，钢厂补库意愿增强，铁水产量回升，铁矿石需求增量显著，提供上行动力。同时，澳大利亚和巴西一季度常受飓风和雨季影响，发运量处于全年最低水平。因此，5月和9月合约属于供需结构相对乐观的旺季合约，上半年铁水和粗钢增量往往更大，下半年面临粗钢压减预期，进而加大5月和9月价差空间。

　　历史价差波动分析

　　从历史价差来看，近五年铁矿石5月与9月合约价差波动较大，最低在0元／吨附近，最高达到170元／吨。2021年受能耗双控影响，价差大幅扩大至170元／吨。2020年价差从30元／吨附近逐步走扩，4月末接近150元／吨。2022年价差上行启动较慢，波动较大，最低接近0元／吨，最高升至170元／吨。2023年价差最低在25元／吨附近，4月末接近150元／吨。然而，2024年价差走缩，由年初的80元／吨附近收缩至4月末的0元／吨，主要受海外发运量偏大、终端需求趋弱、库存累积等因素影响。

　　除2024年外，铁矿石5月与9月合约价差波动区间主要在10~80元／吨，且价差多在3月中旬至4月末达到峰值。2025年年初，虽然铁矿石价格估值偏高，但相比2024年年初降幅达19%，非主流矿山利润空间收窄。一季度铁矿石供应明显低于去年，同时铁水日产量处于中高位水平，基本面较2024年一季度更为乐观，支撑5月合约坚挺。

　　中长期来看，铁矿石港口库存量依旧较大，同比增幅达17%，宽松格局未变。一季度过后，随着海外天气好转和新增投产项目集中在下半年，尤其是力拓的西芒杜等项目，远月合约供应压力将加大，9月合约基本面格局将更加宽松。因此，2025年铁矿石5月与9月合约具备正套优势。

　　综合来看，今年一季度海外铁矿石受天气等季节性因素影响发运偏低，而远期供应有增加预期，铁水目前处于中高位水平，“金三银四”有进一步增产空间，铁矿石5月与9月合约价差具备走扩逻辑。结合历史价差波动区间，下边界多位于20元／吨附近，60~70元／吨是2月至3月价差波动的上边界，该位置存在压力。3月下旬至4月，若需求持续走强，铁矿石5月与9月合约价差或进一步扩大。

（作者单位：中原期货）
（文章来源：期货日报）