在新关税政策落地后，铜价面临多重风险。其一，美国提前补库一旦结束，非美地区的现货偏紧格局有望改善；其二，铜价持续攀升至高位后，下游实际需求对价格的承接能力有限，库存去化面临较大不确定性。因此，建议在当前价格下，保持谨慎偏多的交易思路，同时警惕关税政策落地后的风险累积，避免价格下跌。

关注关税预期下的铜现货流转

在25%关税加征预期下，铜库存全球转移已启动。LME铜库存下行，注销仓单量大幅攀升；而COMEX铜库存从2024年8月起大幅增加，从约2万吨增至10万吨以上。据摩科瑞预估，约有50万吨铜流向美国，其中大部分已在运输途中，远超美国每月正常进口量7万吨。交易商抓住价差机会获利，提前发货规避潜在关税。摩科瑞也有8.5万~9万吨铜运往美国。库存转移受COMEX与LME铜价差扩大影响，形成正反馈：关税预期→美铜上涨→高溢价→非美铜流向美国→非美铜价上涨→维持溢价→美铜续涨。关税政策落地前，此逻辑将持续。

原料紧张支撑铜价

今年以来，铜矿加工精炼费（TC）现货报价持续走低，1月底进入负值区间并不断扩大。截至3月21日，上海有色网（SMM）统计的TC进口铜精矿现货报价达-22.88美元，显示铜矿现货供应紧张。冶炼厂现货与长单业务均亏损，截至2月28日，现货冶炼盈亏平衡为-2083元/吨，长单为-678元/吨。一季度，副产品硫酸价格攀升，一定程度上补充了冶炼厂利润，使其能维持生产。但春耕后硫酸需求转淡，价格回落概率大，冶炼厂利润将承压，减产风险存在。预计今年铜矿供应结构性矛盾及供需错配将持续，影响铜产业链。

废铜供应方面，再生铜占比有望提升，但原料缺口大。冶炼成本高，受加工费及《公平竞争审查条例》影响。取消税收洼地有利长远，但短期增加企业成本，部分企业面临冲击。此外，再生铜企业还面临税收政策收紧和“反向开票”压力。需关注政策实施、地方政府和企业态度及对生产影响，再生铜原料供应转紧和成本抬升情况。

进口方面，特朗普关税预期促使电解铜流向美国，COMEX铜价大涨，与LME铜价差扩大，带动LME铜价上涨。这一系列反应导致2025年再生铜原料进口亏损，贸易商采购意愿下降。据调研，再生铜原料供应极度紧张，国产和进口均短缺。海关数据显示，1月美国对中国的铜废料及碎料出口量环比下降10.32%，2月大幅下降20.35%，占比下滑。

警惕后期宏观层面变化

当前美国经济存衰退风险，软数据持续恶化，费城联储服务业调查指数跌至新冠疫情以来最低，消费者信心指数连续下滑，加重衰退预期。消费预期指数创12年新低，低于预示衰退的80门槛，近半数消费者预计经济衰退。3月Markit制造业PMI初值跌至荣枯线下，不及预期和服务业PMI走强，使市场对经济衰退担忧减弱。铜价上涨主要由供应端驱动，宏观因素定价作用弱。但后期供应端因素充分体现后，若美国经济持续走弱，市场将交易衰退预期。宏观因子在铜价中起到定价作用时，将对铜价产生关键影响。

回顾历史，美联储降息周期中，铜价持续上涨概率低。全球主要经济体弱势下，需求难提振，市场风险偏好受压制。

（作者单位：广州期货）（文章来源：期货日报）