自2024年年底以来，猪价对养殖利润的传导出现滞后迹象，结合生猪期限结构分析，我们判断当前市场预期向供过于求倾斜。在此背景下，预计在养殖利润出现亏损并引发产能出清之前，生猪期货价格将维持近弱远强的格局。

期限结构揭示市场预期

期限结构不仅能提供市场走势的方向性指引，还能通过其变化验证市场预期的兑现情况。当市场预期供需状况持续时，期限结构可为投资者提供明确的操作方向。Contango结构下，近月合约价格低于远月，反映市场供过于求，适合做空或反套策略；而Back结构则相反，近月高于远月，表明供不应求，适合做多或正套策略。但需注意，市场供需预期变化时，期限结构也会相应调整。

从逻辑上看，市场价格底部反转时，供需关系从供过于求转向供不应求，期限结构往往从Contango转为Back。相反，市场顶部反转下跌时，供需关系从供不应求转向供过于求，期限结构则从Back转为Contango。通过复盘2024年生猪期限结构演变，我们发现这一过程与逻辑推演基本一致。

2024年2—7月，猪价上涨阶段，母猪产能去化导致现货偏紧，支撑近月合约，期限结构从Contango转向Back。而8月后，猪价见顶下跌，产能恢复，供需关系倾斜，期限结构再次转为Contango。这一转变，正是供需变化预期逐步兑现的体现。

供需紧平衡或将被打破

当前，生猪期限结构已呈现Contango状态，反映市场供需平衡或供过于求，这与我们基于生猪基本面周期分析得出的结论一致。通过多个指标分析，我们将生猪基本面周期划分为景气、压力、出清、回暖四个阶段。当前，生猪周期已运行至景气期和压力期的边界。

为进一步明确当前位置，我们采用价格与利润的动态相关系数构建有效性指标。数据显示，景气期前半段价格与利润的相关性下降，后半段回升，呈V形反转。这主要是受养殖利润积累、投资意愿、生长周期等因素限制。2024年猪价与利润的相关性先抑后扬，符合景气期特征。未来，可能的发展路径是产能扩张打破供需平衡，价格下跌，养殖利润亏损，产能收缩，价格上涨。

自2024年年底以来，猪价对利润的传导滞后，供需紧平衡状态或将被打破，市场预期向供过于求倾斜。

投资策略建议

生猪期货自上市以来，受季节性影响，每年上半年近月合约表现弱于远月合约。一方面，生猪消费下半年强于上半年；另一方面，生猪供给受生理特征影响，导致次年7—9月价格强势。当前，生猪期货价格近远月价差偏高，未来走低概率大，上半年反套逻辑有望延续。

基于生猪基本面周期判断，2025年生猪价格整体趋弱，但存在阶段性反弹机会。建议反弹后做空淡季合约，如5月合约。同时，鉴于市场预期供过于求，期限结构Contango，近远期价差高，可考虑5-9、5-11反套策略。养猪行业经历高利润后，未来可能面临利润下滑压力，建议空养殖利润，如多5月玉米、豆粕合约，空5月生猪合约。

（作者单位：正信期货）（文章来源：期货日报）