自4月2日“对等关税”政策实施以来，全球资产市场短暂陷入动荡。经过两周的演变，部分受关税影响的行业波动率已下降，逐渐收复失地，但仍有部分行业存在未弥补的跳空缺口。

这些资产价格表现的差异预示着怎样的市场预期？展望未来，哪些预期能够持续、哪些可能反转？

宽基指数方面，仅上证50成功回补缺口；创业板指数回补程度最小。

上证50跌幅最小，已回补近两周的股价缺口。

创业板指数表现较弱，目前反弹涨幅尚未达到跌幅的一半。

参考19年5月关税升级后的市场走势，考虑到本轮关税对业绩的影响仍存在不确定性，我们预计后续指数将维持震荡区间，波动率收窄。

指数托底观察因素包括：①中美谈判进展；②政策对冲措施；③科技产业发展进展。

内需资产：受关税冲击小，普遍补缺口，已反映较高政策预期

内需行业近期受关税冲击较小，且近期涨幅已覆盖跌幅，补缺口回到关税冲击前水平。

这包括稳定价值的红利行业（如国有银行、电力、铁路公路）以及内需为主的消费品（如饮料乳品、休闲食品、酒店餐饮）。

事实上，在18-19年内需资产也能够在关税升级初期3个月左右实现短期超额收益，但在18年底中美阶段性缓和后持续跑输。

真正跑赢的内需资产（如白酒、调味品、白电）是利润率驱动ROE的核心优势龙头。

当前，在明确刺激政策出台前、消费板块β未明显起色前，本轮内需消费也接近于“主题投资”，可通过成交额占比评估市场对政策预期的定价程度。

商贸零售、旅游、食品等内需行业，成交集中度已达到23年Q1（全面放开后）的次高点，反映市场对政策预期的定价已较为充分，当前需警惕政策落地带来的成交热度回落。

科技资产：仍未回补跌幅，等待一季报发布后布局中期主线

半导体行业补缺程度最大，消费电子表现最弱。

在18-19年，两类科技制造产业展现出中期维度的超额收益：一是与贸易摩擦关联度低、受益于独立科技创新周期的景气行业；二是受科技封锁、自主可控倒逼的国产替代领域。

当前“科技立国”的战略意义显著。考虑到TMT板块成交额占比已回到近一年19%的低分位数，为前期历史高点的六折水平，建议等待4月最后一周财报发布后，加大科技配置。

出口链：短期冲击剧烈，中期关注外需突围的α机会

出口链本轮股价冲击较大，回补程度较低。

在18-19年贸易摩擦时期，出口链在区间内难以实现显著超额收益。较好的交易窗口出现在中美谈判回暖、冲突缓和阶段。

但近两周，部分出口链α公司已实现跌幅回补，可能意味着中期存在“外需突围”的错杀机会。

这些公司主要分布在海风、摩托车、船舶、工程机械、客车等细分行业，特征为非美敞口、Q1高景气（一季报或高频数据）、对欧出口预期改善。

风险提示：地缘政治冲突超预期；全球流动性宽松节奏低于预期；国内稳增长政策力度不及预期导致经济复苏乏力。

（文章来源：广发证券）