参考上轮周期，出清阶段股价整体呈上涨趋势

　　上一轮锂周期，从第一个Bald hill停产项目作为开始出清的信号，持续了约15个月。期间股价虽有波动，但整体呈上涨趋势。以赣锋锂业为例，在15个月的出清周期内，股价上涨了162.3%（2019年8月1日至2020年10月30日）。自2024年1月起，已有6座澳洲矿山宣布减产、停产或延期。根据最新的2024年Q4矿山季报，Wodgina、Marion矿山等价格已低于FOB成本，2025年内或进一步减产/停产，供需格局有望进一步向好。

　　锂矿估值缺乏“锚”，重置成本法或更公允反映资产价值

　　回顾2021年至今锂矿板块股价表现，锂矿估值缺乏明确“锚”。以年内平均PE（TTM）为例，周期上行时，部分公司PE高达几百倍；锂价见顶后，部分公司PE回落至10倍以内（2022年锂价见顶体现在2023年PE TTM）；2024年，平均PE（TTM）又有所回升。因此，采用其他估值方法（如重置成本法），或能更准确地反映矿业公司的“资源属性”。考虑到锂价波动性，当账面价值与真实价值不匹配时，重置成本法能更公允地反映企业资产价值。

　　锂矿重置成本测算涵盖无形资产与固定资产等

　　重置成本法是通过在现时条件下重新购置或建造全新状态评估对象所需全部成本来计算。锂矿公司锂业务的重置成本包括以矿业权为主的无形资产、锂盐冶炼厂及矿山采选厂为主的固定资产。参考2024年至今最新交易价格，计算单吨锂资源价值，并乘以各锂矿资源量，得出矿业权重置成本；计算平均单吨碳酸锂冶炼厂（锂辉石、锂云母及盐湖）投资额及单吨锂云母、锂辉石精矿采选厂投资额，乘以各上市公司成新率（近似以固定资产账面价值/原值计算），得到固定资产重置成本。其他资产重置成本暂以账面价值简化处理。

　　锂矿业务公司部分已折价

　　测算结果显示，仅考虑锂矿业务，赣锋锂业、天齐锂业、盛新锂能、雅化集团的重置成本高于当前市值（雅化集团未考虑民爆业务）。其他公司虽重置成本低于当前市值，但因未测算非锂业务重置成本，结果可能低估。包括中矿资源、永兴材料、国城矿业、盐湖股份、藏格矿业、西藏矿业、融捷股份、川能动力、江特电机。

　　风险提示：新能源汽车产量不及预期、全球矿山产能产量扩张超预期、政策调控与地缘政治风险、重置成本测算偏差、锂价不及预期。

（文章来源：光大证券研究）