回顾2024年，国债市场呈现出一种稳定的下行趋势，全年收益率波动幅度相对较小，与此同时，期货主力合约则多次创下新高。步入2025年，国债收益率自高位回调，这一变化引发了市场的广泛关注：这是否预示着牛市即将发生扭转，还是仅仅是一次暂时的调整？

中国商业经济学会副会长宋向清在接受期货日报记者采访时指出，在国内经济复苏的过程中，市场风险偏好相对较低，投资者更倾向于选择安全性较高的国债资产。此外，国内需求的修复，尤其是消费需求的恢复需要时间，居民和企业部门的资产负债表也需要调整，这进一步强化了居民的储蓄倾向。随着储蓄资金规模的扩大，对国债的需求也显著增加。在其他资产收益不稳定或吸引力下降的背景下，国债作为无信用风险的资产，成为了机构和个人投资者的重要资产配置选择。

国泰君安期货国债研究员林致远则认为，国债收益率屡创新低的主要原因是市场定价逻辑的转变。利率市场的定价逻辑已从早期的资金面驱动转变为市场预期驱动。此外，权益市场与利率市场之间的“跷跷板”效应显著，2024年上半年权益市场表现不及预期，导致投资者更加偏爱收益稳健且风险相对可控的产品。

尽管国债被视为安全资产和避险工具，但投资国债并非没有风险。国债票面利率固定，市场预期利率的变动会导致二级市场交易价格波动，从而带来风险。值得注意的是，央行出于宏观审慎管理的原因，于近期宣布自2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。那么，国债期货在高位回调后，2025年的走势又将如何？

宋向清表示，国债收益率继续下行的预期依然存在，这是由多因素共振产生的下行趋势。政策方面，2025年很多机构预计央行依然会有1到2次降息。在国有大行一级核心资本得到补充、央行引导银行负债端稳定压降的背景下，市场资金面有望保持合理充裕，资金利率维持在较低水平，这将为国债收益率下行提供有利的货币环境。此外，市场的降息预期以及经济复苏过程中的不确定性，也会使投资者提前布局国债市场。然而，随着经济逐步复苏和市场预期的变化，预计2025年债市的多空力量将比2024年更均衡，国债收益率大概率将在持续波动中震荡调整。

林致远同样认为，2025年的利率下行趋势并未改变，国债作为大类资产配置中的重要组成部分，其需求热度将会持续维持。

针对央行是否会在一季度重启国债买入操作的问题，多位业内人士持谨慎态度。林致远认为，央行此次暂停国债买入操作有助于给市场情绪“降温”。市场往往倾向于提前博弈政策预期并对收益率曲线进行定价，但一致性预期过度拥挤可能导致利率曲线下行速率过快，进而放大利率波动风险。

宋向清则从需求与供给平衡的角度进行了考量。他指出，央行暂停买入国债是为了减少市场需求，调节债市供求关系，遏制债市收益率快速下行的“抢跑”势头，从而稳定市场预期。同时，这一举措也有助于稳定人民币汇率。目前，国债市场供不应求的局面尚未明显改变，央行需要继续观察市场情况，以决定是否恢复国债供应。从经济与政策环境影响的角度来看，2025年一季度经济实现“开门红”的概率较高，并且债市供给有望增加。但资金面仍然充沛，叠加机构年初配置需求较强，预计一季度债市或震荡走强。如果经济复苏态势良好，市场资金面保持合理充裕，央行可能会根据市场供求状况和宏观经济形势，适时恢复国债供应，以满足市场合理的配置需求，同时兼顾汇率稳定等政策目标。

在投资建议上，林致远指出，由于2024年年末配置行情“抢跑”以及2025年年初“开门红”需求驱动，国债10年期活跃券收益率已下破1.6%。市场普遍预期10年期国债收益率在2025年底部将在1.5%左右。因此，收益率曲线可能触底震荡。近期货币政策预期降温也将伴随一定的利率回升调整风险。投资者可利用国债期货提前进行正向套保配置。

（文章来源：期货日报）